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独角兽企业如何判断IPO是正确的战略选择

市场人 ​

独角兽企业如何判断IPO是正确的战略选择

Over 20 years of experience in the corporate finance field: IPO, M&A, private equity, venture capital and mezzanine finance. IPO thought leader.

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越来越多的独角兽公司选择首次公开募股(IPO)。为什么?为什么选择现在这个时机?他们应该做什么准备呢?

独角兽企业面临的选项很多,何去何从的抉择很复杂

保持私营性质。对于许多独角兽公司的创始人而言,保持私营性质很诱人。考虑到市场上仍有大量流动性,并且更多的投资者愿意将越来越多的资金注入独角兽公司,因此创始人可能更倾向于保持自主权,将公司置于公众的视线之外。但是,保持私营性质可能意味着限制公司未来的发展。而且,独角兽公司终将在某一时点为其金融合作伙伴提供投资回报。

寻找买家。若选择不再保持私营性质,一些快速发展的独角兽企业可能会选择收购而非IPO。寻找拥有雄厚财力和规模的老牌公司来代替自己动手打造,可使独角兽公司更快地实现其增长潜力。这个选项的缺点是,大多数大型组织固有的缓慢步伐和官僚主义可能磨灭独角兽公司蓬勃发展的企业家精神,这一点对对于创始人而言尤为明显。

IPO发行。首次公开募股 的主要优势是,它可以提供独角兽公司的资本量级在其他地方是找不到的。这使得独角兽公司及其创始人有机会奖励和留住对他们的成功至关重要的人才。它为投资者提供了实现投资回报的机会,并可以提升品牌形象并打开新客户的市场。申请上市要求独角兽公司建立起治理结构并拥有专业水平,以证明公司是资本市场上的合规企业。但独角兽公司也会因此面临来自投资者和监管机关的前所未有的力度的审查,而独角兽公司可能对此始料未及。

直接上市是上市的另一种方式。直接上市为独角兽企业提供了另一种进入公共市场的战略途径。独角兽企业可以直接发行现有股权而无需发行新股票。但是,直接上市并不适合所有企业。企业规模是重要因素。直接上市对于已经享有品牌知名度和可观的私募市场估值的颠覆者(例如独角兽企业)非常有利。直接上市可以进一步加强品牌知名度,并对独角兽企业的权益价值建立信心。还可以选择第二步发行新股以筹集更多资金。

【独角兽2】IPO遇冷,独角兽的估值泡沫究竟有多大?

汹涌而来的独角兽IPO浪潮背后往往是企业获取流动性抢占赛道的被迫之举。相较于内地A股市场上市的高门槛,海外市场对于这些“嗷嗷待哺”的初生独角兽而言是一个巨大的金库。企业运营所需的大量现金流和前期VC投资人寻求资本变现的压力都在促使这些企业尽快IPO,以开拓资金渠道稳住自己在行业内的地位。但实际上很多缺钱的独角兽们并不具有IPO的底气,但至少率先抢占IPO名额,能为后期融资操作提供多元化选项。蔚来(NYSE:NIO)在上市仅四个月后就发行了6.5亿美元的可转债融资。在资金窘境下,独角兽上市是为自己不断“输血”的途径。

同时,疯狂的创投机构和交易所也正在纷纷入局这场独角兽大战。中国目前对于独角兽企业的概念边界还是模糊的,某中国机构发布的中国独角兽企业数量甚至超过了另一些机构发布的全球独角兽企业数量。为什么?因为资本市场太“饥渴”了。痛失百度腾讯等巨头A股上市的创投人们迫切的想要瞄准一个未来的巨人,在他们眼中,无论是在风险投资还是在Pre-IPO阶段入局,只要标的足够优秀,都能一本万利。由此,撒大网式的投资模式也就产生了,独角兽的快速上市成为了资本的赌注。

2,独角兽企业的估值泡沫

2.1 传统估值模式过于理想化

据Strebulaev及Gornall发表的论文Squaring Venture Capital Valuations with Reality测算,用这种估值方法计算的Square公司估值比实际公允价值高估了171亿美元,因为其在E轮融资给投资人开出了优先于之前所有股东的优厚条件。而从各轮融资后估值变化状况来看,完成E轮融资后的Square每股价格与A轮融资所匹配的公允价值偏离程度达175%。最终其上市价格也仅有9美元,较E轮融资额下跌42%。

图片来源:Squaring Venture Capital Valuations with Reality,Strebulaev and Gornall;几项指标分别为:投后估值(PMV)、公允价值(FV)、PMV夸大FV的百分比(ΔV)、PMV夸大普通股股价的百分比(ΔC)

图片来源:Squaring Venture Capital Valuations with Reality,Strebulaev and Gornall;ΔV=投后价值/公允价值,表示独角兽估值被夸大的幅度

2.2 特殊保护条款,独角兽估值泡沫的重灾区

对于早期进入的投资者而言,他们当然知道后续投资者会拥有较丰厚的价格保障条件,故他们在投资一家企业时往往会要求IPO棘轮条款(反稀释条款),以此降低后续投资者进入对其股权的稀释。IPO棘轮条款的触发条件是IPO股价低于投资者价格发行,前期投资人将获得企业提供的免费股票,从而摊低其进入时相对较高的每股平均成本,以保护自身不会亏损过多。根据斯坦福大学测算,在IPO棘轮条款下,1.2倍棘轮(获得IPO 20%回报)能将估值扩大56%,若为1.25倍棘轮,这一数字将超过75%。

对于融资后期的独角兽而言,要想更多投资者来接盘,只能为其提供多种优先级的股票,这一类股票权利和价值都远高于普通股,而这也就催生了特殊转换豁免权。特殊转换豁免权赋予靠后进入的投资人优先级股票转换为普通股的期权,当IPO收益触发行权点时,优先股才会被转化成普通股,这也能保护后期投资人收益不至于过低。在特殊转换豁免权的条款下,将会使独角兽企业估值提升约50%。

一级资本市场的玩法远不止刚才提到的两种,独角兽为融资提供给到投资人的还有优先清算权已提供给投资人在企业面临并购破产时优先退出的权利。而优先清算倍数越高,投资人在此情形下能拿出来的资金越多,独角兽估值的高估程度也就越大,2倍的优先清算倍数将使独角兽估值膨胀94%。独角兽的期权池是现有估值模式的“灰色地带”,这部分独角兽留一手用于股权激励或其他途径的股票其实并未发行,但传统估值模式中也将其纳入其中。

2.3 独角兽估值陷阱,合格IPO限制

合格IPO限制简单来说就是给独角兽的上市加了一个紧箍咒,规定最迟上市时间以及上市地点。而这样的条款对于独角兽的高估影响巨大,因为签署条款这个企业的上市进程就掌握在了创投人手中,与上文提到的影响机制不同的是,在这个条款下,独角兽企业的公允价值会下降,投后价值也就相对高估了。同时,其对于独角兽公允价值的影响程度将随独角兽实际价值边际上升,对于那些超级独角兽而言,合格IPO限制将提升其高估率约50%。

图片来源:Squaring Venture Capital Valuations with 独角兽企业如何判断IPO是正确的战略选择 Reality,Strebulaev and Gornall;几项指标分别为:投后估值(PMV)、公允价值(FV)、PMV夸大FV的百分比(ΔV)

能成为独角兽的创业公司都有哪些特征?

大东运营TALK ​

——谈影响中国独角兽企业发展的因素

“独角兽企业”(unicorn company)最初的概念是2013年美国Cowboy Venture投资人Aileen Lee在一篇科技报道中提出来的,代指成立时间小于10年、估值大于10亿美元的未上市高成长性创新企业。

笔者整理了CB Insights的170家中国独角兽企业名单,发现行业、城市、资本等外在因素均对独角兽企业的发展形成重要影响,而创始人和创始团队更是极大影响企业发展的内部因素之一。

  1. 电商、互联网行业是最容易诞生独角兽的行业,估值规模也最大,其次是前沿技术领域。

  1. 资本市场 “亿级融资”项目频现,资本助推使独角兽企业成长周期大幅缩短。

注:这里取广义独角兽概念,故未排除创立超过10年的企业

除了以上的外部因素,创始人和创始团队的水平也是评估一家创业公司是否能发展为独角兽企业的关键因素。

在针对CB Insights的中国独角兽企业名单进行整理后,笔者发现独角兽企业的创始团队有以下两点特征:

  1. 企业从0发展壮大的过程中,合伙人数量的变化呈现出规律性。

据天眼查不完全统计,CB Insights所列出的170家中国独角兽企业中,有63%的独角兽企业创始人在创建企业的时候都拥有联合创始人,创始团队人数平均为1.85人。这也就意味着,独角兽企业在从0-1阶段,一般是1个创始人和1-2个联合创始人的团队配置。

这170家独角兽企业的平均人员规模为801人,平均核心团队人数为5.4人。其中,39%的企业核心团队人数为2-3人;57%的企业核心团队人数为2-5人,84%的企业核心团队人数在8人以内;核心团队人数在12人以上的企业仅有9家。

按企业人员规模区分来看,100人以下的独角兽企业拥有核心团队人数平均为4.2人;100-1000人的独角兽企业拥有核心团队人数平均为5.6人,1000人以上的独角兽企业拥有核心团队人数平均为7.7人。

中国独角兽企业前进的助跑,是哪些管理方法?

市场人 ​

独角兽本是神话传说中一种稀有而高贵的动物。头上长角,善于突破;长着四条腿,善于奔跑;长着一对翅膀,如有神助。如2013 年 11 月,美国Cowboy Venture风投机构合伙人Aileen Lee在《欢迎加入独角兽俱乐部:从十亿级别公司身上学习创业》中,首次提出“独角兽企业(unicorn company)”的概念,用来指代估值超过10亿美元的创业公司(非上市公司)。

“独角兽”企业的五大生态特征

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